商誉高好还是低好(高商誉对公司不利)

seoxin 01-14 10:47 96次浏览

A股一大批公司在业绩预警中大笔商誉减记导致“业绩变脸”。

目前,A股商誉1.4万亿元,占净资产4.2%,占净利润51%(占非金融净利润94%)。如果10年摊销至零,将对上市公司中长期净利润有负面影响,板块上餐饮旅游、信息服务、传媒互联网是商誉集中的领域。

高商誉对于公司都是不利的吗?如何区别对公司经营有利的经济商誉和降低公司资产质量的会计商誉?

“股神”巴菲特也拥有几家具有庞大经济商誉的企业,在1983年的股东信中,他专门在附录详细解释了经济商誉和会计商誉的不同之处。

我们来看看这封1983年巴菲特致股东信中的附录吧。


高商誉对公司不利?巴菲特说必须要区分这些概念……

下面的讨论仅涉及经济商誉和会计商誉——而不是我们平时所说的友好(注:商誉(goodwill)英语中的另一个意思是友好)。

例如,一家企业可能深受其客户的喜爱,甚至是钟情,但却毫无经济上的“商誉”(AT&T在解体前被人们看好,但没有一丁点儿经济商誉)。

遗憾的是,一家企业可能令其客户厌恶,但却拥有巨额的而且不断增加的经济商誉。因此,暂且忘却情感,只专注于经济学和会计学。

如果一家企业被收购了,会计原则就会要求收购价先转入收购到的可确认为个别资产的公允价值(Fair Value)中,这些资产(在扣除了负债之后)的公允价值之和通常小于企业的收购总价。

在这种情况下,差额就会转入一项名为“收购成本超出所得资产净值的部分”的资产中,为了避免重复这种冗长的描述,我们将用“商誉”来代替。

在1970年11月以前收购企业产生的会计商誉有一种特殊的续存期,除了极少数情况之外,只要被收购的企业尚存,它就可以作为一项资产留在资产负债表上。这意味着不需要产生会降低收益的逐渐消灭那项资产的摊销费用。

但是,从1970年11月起进行的收购就有了变化,如果这些收购产生了商誉,商誉必须在40年内通过收益账户的借项摊销——每年的摊销费用相等。

既然40年是所允许的最长摊销时间,因此管理人员(包括我们)通常选择40年。这种收益账户的借项不允许作为一种应税收益额减免,因此,它对税后收益的影响大致相当于其他费用的两倍。

会计商誉就是这样起作用的,要想看看它与经济现实有何差别,让我们来看一个就在手边的例子。我们将四舍五入一些数字,并大大简化,以使例子更容易理解。我们还牵涉到了投资者和经理。

1972年年初,蓝筹食品代用券公司(Blue Chip Stamps)用2,500万美元买下喜诗糖果(See’s Candies),当时喜诗大约有800万美元的有形资产净值(在这次讨论中,应收账款将归入有形资产,这个决定对企业分析来说非常合适)。

这个水平的有形资产足以在不举债的情况下(除了短期季节性借贷)管理企业。喜诗当时的税后利润大约是200万美元,以1972年的定值美元计算,这种盈利看起来保守地体现出公司未来的盈利能力。

我们的第一堂课是:如果我们能够希望公司在有形资产净值基础上以大大超过市场的回报率产生利润,在逻辑上,这些公司比其有形资产净值值钱得多。这种超额回报的资本化价值就是经济商誉。

在1972年(也包括现在),相对来说只有几家企业可以指望持续产生喜诗那样获得25%的有形资产净值税后收益率——而且是在保守的会计和没有财务杠杆的情况下做到这一点。

并不是存货、应收账款或固定资产的公允市场价值产生了超额回报率,相反,是无形资产的结合产生了这种超额回报率,尤其是消费者在与产品和雇员的无数次愉快经历的基础上普遍认同的良好声誉。

这种声誉创造了一种消费者特许权,对购买者来说,它使产品的价值而不是产品的生产成本成为售价的重要决定因素。

消费者特许权是经济商誉的一个主要来源,其他来源包括不受利润管制影响的政府特许权,例如,电视台以及在一个行业中作为低成本生产者的持久地位。

让我们回到喜诗例子中的会计核算。蓝筹公司以超出有形资产净值1,700万美元的价格收购喜诗,这就要求建立一个同等金额的商誉账户,作为蓝筹公司账簿中的一项资产,随后一连40年中每年都要在收益中扣除425,000美元,以摊销该项资产。

到了1983年,也就是经过11年的摊销之后,1,700万美元已经减至大约1,250万美元。

由于伯克希尔持有蓝筹公司60%的股份,因此也持有喜诗60%的股份,这个所有权意味着,伯克希尔的资产负债表反映了喜诗商誉的60%,或者大约750万美元。

1983年,伯克希尔在一次兼并中获得了蓝筹公司剩余的股份,这次兼并要求使用在某些兼并中允许使用的“股权联营法”相对照的盘购法。

在盘购法下,我们给予(或“支付给”)蓝筹公司股东的股票“公允价值”必须超过从蓝筹公司得到的资产净值,这个“公允价值”要用放弃的股票的市场价值来衡量,公众持股公司在用它们的股票进行收购时几乎总是采用这种方法。

“收购到的”资产是蓝筹公司全部拥有的40%(正如你们注意到的那样,伯克希尔已经拥有另外的60%)。

伯克希尔“支付”的是超出我们收到的可确认资产净值的5,170万美元,而这个金额被转入两个商誉——2,840万美元转入喜诗的商誉,2,330万美元转入《水牛城新闻》的商誉。

因此,兼并留给了伯克希尔一项有两个组成部分的喜诗商誉资产——1971年收购时剩余的750万美元,以及1983年“收购到的”40%股份新创造出的2,840万美元。

眼下,我们在下一个28年中每年的摊销费用大约是100万美元,在2002年至2013年的12年中是70万美元。

换言之,不同的收购日期和收购价格已经使我们对相同资产的两个部分有大相径庭的资产价值和摊销费用(我们再次重复我们常发表的声明:我们根本提不出什么更好的会计制度,要解决的问题是心智的衰退以及随心所欲)。

但什么是经济现实?一种现实是每年在利润表中已经作为成本扣除的摊销费用,因为对喜诗的收购并不是真正的经济成本。

我们知道那是因为喜诗去年凭大约2,000万美元的有形资产净值赚取了1,300万美元的税后利润——这种业绩表明,现存的经济商誉远大于我们会计商誉的原始总成本。

换言之,在会计商誉从收购之时起就规则地减少的同时,经济商誉则以不规则但却非常稳健的方式增加。

另一个现实是,未来每年的摊销费用与经济成本不符。当然,喜诗的经济商誉有可能消失殆尽,但它不会在平稳的消耗或与这些消耗不太相似的活动中缩水。

最可能出现的是,由于通货膨胀的缘故,这种商誉在不断增加——即使不按定值美元而按现时美元来衡量。

这种可能性的确存在,因为真正经济商誉的名义价值会与通货膨胀同步增长。

为了解释这种现象的机理,让我们以一家喜诗式的企业与一家更平凡的企业相对照。

记忆中,当我们在1972年收购喜诗时,它用800万美元的有形资产净值赚取了大约200万美元。

让我们假设,假定的平凡企业当时也有200万美元的收益,但为了正常运转它,需要1,800万美元的有形资产净值,收益仅为设定的有形资产净值的11%,这家平凡企业拥有的经济商誉极小,甚至没有。

因此,这样一家企业很可能按其有形资产净值,也就是1,800万美元出售。相比之下,我们为喜诗支付了2,500万美元,尽管它的收益相同,而且这种“真正的”资产还不到它的一半。

像我们的收购价格表明的那样,有形资产净值较少的企业真的更值钱吗?

回答是“是的”——即便指望两家公司有相同的单位产量——只要你像我们在1972年时那样身处一个通胀不断的世界中。要弄明白原因,可以想象一下物价水平上涨一倍对两家公司产生的影响。

两家公司都需要将它们的名义收益上升至400万美元,以使它们与通货膨胀扯平。这看上去只是小事一桩——仅需按以前价格的两倍出售相同单位数量的产品,假定利润率维持不变,利润就必定翻番。

但极其困难的是,要想实现这个目标,两家公司很可能不得不使它们在有形资产净值中的名义投资翻番,因为这是通胀通常强加于企业无论好坏的一种经济要求。

销售额翻番意味着应收账款和存货也会增加,用于固定资产的投资对通胀的反应较慢,很可能与通胀相同,所有这些因通胀产生的投资不会提高回报率,这种投资的目的是为了公司的生存,而非所有者的发达。

但是要记住,喜诗的有形资产净值仅为800万美元,因此只要另外投入800万美元满足因通胀造成的资金需求。与此同时,那家平凡企业有超过它两倍以上的负担——需要1,800万美元的额外资金。

尘埃落定之后,现在年收益达400万美元的平凡企业可能仍值其有形资产的价值,或3,600万美元。这意味着,它的所有者仅从新投入的1美元中获得了1美元的名义价值(如果他们把钱存到一个储蓄账户中,也能得到相同的1美元换1美元的结果)。

但是,收益也是400万美元的喜诗,如果按我们收购时的基础估价(逻辑上会采用的方法),可能值5,000万美元。这样,它就增加了2,500万美元的名义价值,而所有者仅投入了800万美元的额外资金——从投入的每1美元上获得了超过3美元的名义价值。

即使如此也要记住,喜诗式公司的所有者因通胀被迫预付的800万美元额外资金,仅仅是为了保住真实的收益不变。任何需要有一些有形资产净值运作的(几乎所有的企业都是如此)无财务杠杆的企业都会受到通胀的伤害,只不过对有形资产需求不大的公司受到的伤害最小。

当然,对许多人来说,这种事实很难把握。多年来,传统看法认为——该看法虽符合传统,但短于智慧——对通胀的最好保护是购买那些持有自然资源,厂房设备或其他有形资产的企业“我们只相信有形之物”。

通常,资产庞大的企业回报率低——这种回报率常常仅能提供资金满足现有企业的通胀需求,剩不下了什么用于实际增长,或用来给所有者派发股利,或用来收购新的公司。

相比之下,建立在通胀岁月的异常多的巨大企业财富,来自于把价值持久的无形资产与对有形资产相对较少的需求相结合的公司的所有权。

在这种情况下,收益按名义美元计算向上跳跃,而且这些美元基本上能用来收购其他企业。这种现象在通信企业中尤为明显,这些公司对有形资产的投资很少——但它的特许权仍能持续。在通胀时期,商誉是不断给予的礼物。

但是,这种说法只适合于真正的经济商誉,假会计商誉——周围到处都是——是另一回事。

如果乐观过头的管理人员以荒谬的价格收购了一家企业,我们就能注意到前面描绘的相同的会计细节。因为这种荒谬的价格去不了别处,最终只能反映在商誉会计科目中。

考虑到创造这个会计科目账户的管理纪律之匮乏,因此在这种条件下,这个会计科目最好标成“无信誉(No-Will)”。

无论用什么名词,40年的历史有目共睹,而且被大大资本化的“肾上腺素(形容管理人员的兴奋度)”仍然作为一项“资产”留在账簿中,就好像收购很明智一样。

如果你们坚持认为对商誉的会计处理是对经济现实的最好衡量,我建议你们深思下面的最后一个问题。

假定一家公司每股20美元的净值全都是有形资产,再假定这家公司已经在国内建立起了某种巨大的消费者特许权,或者它很幸运,经FCC(Federal Communications Commission,美国联邦通信委员会)的许可收购了一些重要的电视台,因此,它用有形资产赚了一大笔,比方说每股5美元,或有形资产净值的25%。

基于这种经济状况,它也许可以卖每股100美元甚至更高,而且很有可能在一次企业的整体协议出售中达到这种价格。

假定一位投资者以每股100美元买进该股票,为商誉支付了每股80美元(就像一个公司买家购买整个公司所做的那样)。

这位投资者可用每年2美元(80美元除以40年)的摊销费用以计算每股的“真正”收益吗?如果可以,每股3美元的“真正”新收益可使他重新考虑他的收购价吗?

我们相信经理们和投资者同样应当从两个方面看待无形资产:在分析营运成果时(即在评估一家企业的基本经济状况时),摊销费用应当忽略不计。

能期望一家公司在没有财务杠杆的有形资产净值上赚多少(不包括任何减少收益的商誉摊销费用)是这家公司经济吸引力的最佳指南,也是这家公司经济商誉当前价值的最佳指南。

在评价收购行动是否明智时,摊销费用也应当忽略不计,它们不仅不当从收益中扣除,而且也不应当从企业成本中扣除。这意味着,在任何摊销前,永远应以全部成本看待收购到的商誉。

而且,在所有给定的因素中,成本应当定义为包括全部企业内在价值(并非仅仅是记录下来的会计价值),而与相关证券在兼并时的市场价格无关,而且也与是否允许使用联营处理法无关。

例如,在兼并蓝筹公司时,我们对喜诗和《水牛城新闻》商誉的40%所支付的价钱超过计入我们账簿的5,170万美元。

这种不平衡的存在,是因为在兼并中放弃的伯克希尔股票的市场价值小于它们的企业内在价值,对我们来说,后者是决定真正成本的价值。

从1看显然是赢家的公司,从2看却可能苍白无力。一家好的企业并非总是好的收购对象,尽管它是寻找收购对象的好地方。

1983年年底,我们会计报表上显示的净商誉总额是6,200万美元,你可以从我们资产负债表的资产方中看到,这由7,900万美元的商誉和1,700万美元的负商誉构成,后者是对我们持有的互助储蓄和贷款公司权益的留存价值的冲减。我们认为,净经济商誉远高于6,200万美元的账面数值。

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